| 专家称维持经济复苏需要恢复结构平衡 |
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| 2009-08-24 21:01 文章来源：欧盟经商处 |
| 文章类型：摘编 内容分类：调研 |
8月19日，IMF首席经济学家布兰查德发表题为《维持全球复苏》的文章，称全球复苏已然开始，而维持复苏需要各国内部和跨国间精巧的平衡艺术。文章内容如下：
在一般的衰退中，不管其对经济和就业的破坏有多大，最终都会以可以预见的方式好转。当前的全球衰退却远非一般。
一般来说，为对抗衰退，中央银行需要降低利率，这将提高需求和产出。人们会再次购买家电和汽车等耐用品。企业启动被推迟的投资项目。经常地，汇率贬值也会使出口商品更加便宜，从而刺激出口。衰退期间低于正常的增长将在一定时期内让位于高于正常的增长，直到经济回复正常增长路径。
但世界并不是处于普通的衰退中。好转不会如此简单。危机留下了很深的伤痕，将在今后许多年内持续影响供给和需求两方面。
一、供给方的问题
经济体系中的一些部分运转不灵了。一些企业破产了，而在一般的衰退中，它们本不会破产。发达国家金融体系出现了部分功能障碍，需要很多年才能形成新的模式。同时，金融中介—即在增长中处于核心地位的资源再分配过程—也会受损。新兴市场国家的资本流入在危机中大幅下降，今后几年内都不会完全恢复。随着消费从发达国家转到新兴经济体，世界需求构成的变化必然要求生产结构的变化。危机的成本几乎加重了所有国家的财政负担，更高的征税将不可避免。
所有这些意味着我们可能不会回到原有的增长路径，潜在产出可能低于危机以前。
潜在产出下降了多少？这个问题很难回答：我们并不能测度潜在产出，只能测度实际产出。但历史证据让人担忧。IMF即将出版的《世界经济展望》展示了过去40年中的88次银行危机，这些危机分布在许多国家。虽然各国之间差异很大，但平均来说，产出不会恢复到原有的趋势路径，而是永久性地低于原有路径。
可能的好消息是趋势本身看起来并未受影响：平均来说，危机永久地降低了产出水平而非增长率。所以，如果“过去的仅仅是开场白”的话，世界经济很可能回复过去的增长率。但是，特别是对发达国家来说，一般的复苏中特有的高于平均增长率时期这次可能会很短命或根本不存在。
二、需求方的问题
但是，由于需求问题，仅仅要取得“正常的增长”可能都很困难。目前，预计在今后几个季度，除了发达国家之外大多数国家经济都会实现正增长。
但对这一消息有两个附加说明：一是增长不会强劲到足以减少失业，失业率要到明年才会到达顶峰；二是正增长的预测很大程度上是根据财政刺激和企业补充存货相结合而做出的，而非是因为个人消费和固定资产投资支出强劲。财政刺激迟早会不得不退出。存货调整也会自然地到达终点。
接下来的问题是，这次复苏靠什么维持。两个再平衡将要发挥作用。一个是从公共支出到私人支出的再平衡。另一个是总需求在国家之间的再平衡，即美国从内需转向外需，其他地区特别是亚洲从外需转向内需。
三、公共支出和私人支出的再平衡
对危机的财政反应是增加政府支出，降低税收，并承受更大的财政赤字。考虑到私人需求的萎缩和不可能将利率降至零以下，政府明显做出了正确的反应。但大规模赤字导致债务水平快速上升，且由于很多国家债务水平本就很高，这样的上升不能持续太久。继续大规模赤字的话，债务的可持续性就越来越成为问题。而且这还会导致长期利率更高的风险，这既是因为预期政府借贷“挤出”私人借贷，也是因为违约风险增加。
财政刺激还能持续多久？就其本身而言，在大多数发达国家可能持续不了太长时间。20国集团中发达经济体债务占GDP的平均比重已超过危机以前，预计在今后几年将超过100%。（许多新兴市场国家情况大不一样，它们的债务水平低得多，还有很大的赤字空间）
上一段有个重要的修饰语“就其本身而言”。如果在实施财政刺激措施的同时采取结构性措施限制权利项目的未来增长，不管这种增长是来自医疗保健成本的增加还是来自人口老龄化导致的退休成本效应，财政刺激措施就能得以延长。这一替代相当具有吸引力。IMF估计权利项目未来扩张导致的财政成本将是危机财政成本的10倍。因此，即使稍稍降低权利项目的增长率就能大大为刺激计划的继续实施拓展财政空间。
然而，最终财政刺激将不得不退出，并由私人需求取代。需求的源泉来自消费和投资则是一个关键问题。
四、国家之间需求的再平衡
美国不仅是这次危机的源头，也是任何世界性复苏的中心。消费在美国总的需求中占70%，其下降是这次危机中产出萎缩的主要直接原因。2007年美国家庭储蓄在可支配收入中的比例接近零，现在已上升至5%左右。储蓄还会回到2007年的水平吗？我们不希望如此，看起来也不太可能如此。
一方面，过去一年储蓄的部分上升很可能是反映了部分消费者持币待购的态度，这种态度将随着形势逐渐明朗而消失。另一方面，随着产出和收入扩张，储蓄率趋于上升。即使房市和股市的金融财富回到危机前水平，产出恢复到趋势路径，美国消费者仍然可能储蓄更多。理由是危机使他们更加清楚将随之而来的风险，他们懂得这种风险意味着发生的可能性不大，但一旦发生就会带来灾难性后果。
危机前，认为房价很少下降可以说是一种信仰，这种信念是危机的元凶之一。另一种信仰是股票的年均投资收益率可以达到6%，这种信仰还有很强的历史证据支撑。去年股市的下跌表明不能把这种收益当作想当然的事，只有储蓄更多才能确保安全的退休。因此，美国消费者将储蓄更多，至少直到他们忘记危机的教训之前会如此。最佳的推测是美国家庭储蓄率至少维持在当前水平。这意味着相对于危机前的水平而言，可支配收入中用于消费的比例将下降5个百分点，消费在GDP中的比重将下降约3个百分点。简单地说，美国总需求中来自消费以外的部分将增加3个百分点。
会来自投资吗？看起来也不太可能。在危机前的数年里，住宅投资在GDP中的比重太高了，清理积压的住房也需要很长时间。在清理完毕之前，住宅投资将处于低位。危机后固定资产投资在GDP中的比重会比危机前更高吗？很可能不会。产能利用率处于历史低位，需要很长时间才能复苏。虽然银行现在有了充足清偿能力，但它们还在收紧信贷，而且这一过程还会持续一段时间。更低效率的金融中介不仅影响供给方，也会影响需求方。来自“无信贷”复苏的历史经验表明投资将长时间疲弱。
低利率有用吗？很可能在任何给定的利率水平下美国国内私人需求将长时间弱于危机前。注意修饰词“在任何给定的利率水平下”。这为我们提供了乐观的空间：
目前短期无风险利率低于危机前水平。危机前三年内美国国库券平均名义利率为4%，平均通胀率为3%。结果是扣除通胀实际利率为1%。今天，国库券利率几乎为零，而通胀期望仍锚定在2%。因此，实际利率约为-2%，即比危机前低3个百分点。
如果需要的话，美联储可以将政策利率联邦基金利率保持在0，而且由于期望通胀率更可能上升而不是下降，实际利率可以维持负值。旧的拇指法则认为实际利率降低1个百分点并维持一段时间，总需求也会增加约1%。实际利率降低3个百分点看起来足以抵消消费者和企业的稳妥行事并维持复苏。
但事实可能并非如此。真正对需求起作用的是消费者和企业可以按其借到资金的利率而不是政策利率本身。很明显在这次危机中消费者和企业的实际借贷利率远高于政策利率。例如，美国BBB级债券的风险升水几乎比危机前高3个百分点。更高的风险预估可能成为危机的永恒遗产。（大萧条导致股票风险升水大幅提高，并贯穿了其后40年内的大部分时间。但大萧条持续了很长时间，而且那次危机还带来了心理冲击。）更高的风险升水至少部分抵消了低利率政策的效果。美国的政策制定者不能仅仅依靠低利率维持复苏。
亚洲能助一臂之力吗？如果美国要复苏，如果财政政策必须退出，如果私人国内需求仍然疲弱，美国的净出口就必须增加。换言之，美国的经常账户赤字必须减少。这意味着有大量顺差的世界其他地区必须减少经常账户顺差。这一削减来自何方呢？
自然首先要看有大量经常账户顺差的国家。这其中最突出的是亚洲国家。亚洲国家中最突出的又是中国。从美国的观点来看，中国经常账户顺差的减少有助于增加幅度，并维持美国经济复苏。美国复苏又会导致进口增加，从而维持世界经济复苏。
为什么中国可能愿意这样做？因为这最符合其自身利益：中国的增长是基于依赖高储蓄率的出口导向型增长模式，这导致低内需、低汇率和高外需。这一模式取得了巨大成功，但也导致储备大量累积，扩大消费的压力增加。高储蓄率反映了社会保险的缺乏和随之而来的居民大额预防性储蓄，还反映了居民难以获得信贷，以及导致企业留存收益过多的治理结构问题。如果增加社会保险，便利家庭获得信贷，改善企业治理结构，将导致更低储蓄和更高内需。如果这种需求扩张遇到供给限制，更高的内需将需要部分被更低的外需所抵消，而这需要人民币至少实际汇率升值。中国进口需求增多和人民币升值将提高美国的净出口。
其他亚洲新兴市场国家也有大量经常账户顺差。它们动机各异，一些累积储备当作保险，其他则是因为选择了出口导向型增长战略，而这种模式正好影响了经常账户和储备。许多可以减少公共或私人储蓄（就像韩国1990年代以来家庭储蓄大幅下降表明的那样），并允许货币升值。这将导致外需转向内需并减少经常账户顺差。
然而，它们的动力弱于中国。事实证明拥有大量储备在危机时是很有好处的。央行间的互换协议和多边贷款协议，如IMF在危机中创设的“灵活贷款协议”，能够减少储备需求。但互换协议和贷款协议可能不会更新，安全程度也不如储备。（建立大幅减少储备的安排长期来看是有利的，短中期来看也有助于维持复苏。）因此，采取出口导向增长模式的国家可能重新评估这一政策并更重视内需，但任何改变都将是缓慢的。
可以使用粗略的计算来帮助我们了解失衡的规模。目前亚洲新兴市场国家GDP约相当于美国的50%（预计到2014年将达到70%）。因此，如果这些国家的所有贸易都是同美国进行的话，亚洲国家经常账户头寸占GDP的比重要下降4个百分点，以将美国经常账户头寸占GDP的比重减少2个百分点（相当于消费占GDP比重下降的3个百分点减去低实际利率导致的GDP增加1个百分点）。由于亚洲新兴市场国家的贸易并不都是同美国进行的，需要的调整幅度就更大。这带来了一个问题，即其他国家是否能够并应该这样做。
非亚洲国家扮演什么角色？其他许多国家，包括一些发达国家，也有经常账户顺差。如2008年德国的顺差是中国的一半（虽然还在迅速减少），日本的顺差是中国的1/3。
举个例子，德国应该减少其顺差吗？对德国不能适用给中国的货币升值和减少储蓄的建议。因为作为欧元区的一部分，德国不能单独升值。而且在需求方面，它也面临着与美国一样的问题：财政政策空间有限，而且我们不知道是否应鼓励德国消费者减少储蓄，再说也不知这样做是否可行。但德国可以提高其非贸易部门的生产力，这符合其自身利益。经过一段时间，这会导致需求转向其非贸易品，并减少经常账户顺差。
同样的道理也适用于日本。但由于这些结构改革在政治上很困难，并且由于其见效很慢，这一过程将会非常缓慢，以至于不能为今后几年的复苏提供很多支持。因此，如果要迅速实现再平衡，就需要主要依靠亚洲降低储蓄，实现其货币对美元升值。
五、如果没有再平衡会如何？
这趟“环球旅行”得出了三个结论：第一，危机很可能导致潜在产出下降，不要指望这次复苏会出现非常高的增长率。第二，维持美国和其他地方的复苏最终需要从公共支出到私人支出的再平衡。第三，维持复苏很可能要求美国净出口增加和世界其他地区，主要是亚洲，的相应减少。
可能有人质疑这三个结论。在供给方面，潜在产出效应高度不确定。毕竟，尽管历史证据普遍悲观，一些经历了银行危机的国家的潜在产出并没有受到冲击（虽然另一方面一些国家GDP水平和增长率都长时间遭受负面冲击）。在需求方面，发达国家的财政空间可能比预计的要大，从而允许美国维持比目前预计更长的财政赤字和债务水平，而并不增加市场对债务可持续性的担忧。如果是这种情况，私人和公共部门支出的再平衡就可以更慢地进行，给世界需求再平衡留出时间。或者，美国私人需求更加强劲：美国消费者回复原有生活方式并更少储蓄。这也有助于复苏并避免净出口的重大调整，虽然在长期中这会导致引发了这场危机的一些问题。也有可能是世界脱钩，例如在发达国家复苏止步不前时，亚洲回复高速增长。但这场危机和导致美国冲击引发世界衰退的紧密出口联系表明，脱钩虽然可能，但可能性不大。
然而，如果承认对于维持复苏而言，两类再平衡都是必需的话，接下来的问题就是它们是否会发生。很明显不会，至少不会达到我们需要的程度。如果亚洲不愿减少其经常账户顺差且美国进出口不能大幅提高的话，疲弱的私人需求就会导致美国复苏乏力。在这种情况下，就会有很强的政治压力扩大财政刺激措施直到私人需求复苏。
如果发生这种情况，我们可以设想各种各样的情景：政府顶住了压力，财政刺激措施退出，美国复苏相当缓慢。或者财政赤字延续了太长时间，引发了债务可持续问题，对美国政府债券和美元的担忧上升，引起大量资本流出美国。美元可能贬值，但是以一种无序的方式，并导致新的不稳定性和很高的不确定性，这本身又会拖累复苏。
维持初生的复苏需要精巧的再平衡艺术，这既表现在一国之内，也表现在跨国之间。今后的几年将是危机最深的时期，因此对这些问题和危险的理解以及跨国协调将是关键。（谭亚波）
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